智谱AI上市首日，股价盘中一度破发，这家坚持做大模型“基础设施”的公司，在狂飙的研发投入与市场分化中，能否靠“飞轮效应”跑通增长路径？
2026年1月8日，北京智谱华章科技股份有限公司（02513.HK）在港交所主板挂牌上市，摘得“全球大模型第一股”称号。上市首日股价上演惊险一幕：开盘上涨3.27%后迅速回落，盘中一度跌破116.20港元的发行价，最低触及116.1港元。
此后股价震荡回升，最终收于126港元左右，涨幅约8.43%。
这场资本市场的首秀，如同一面棱镜，折射出当下市场对AI大模型公司的复杂心态：一边是香港公开发售获1159.46倍狂热超额认购的热情；另一边是对其高额亏损与长期盈利能力的审慎疑虑。
01 波动上市
智谱AI的上市首日，堪称一场情绪与理智的拉锯战。开盘价120港元，短暂冲高至121港元后便调头向下。
这与其超额认购的盛况形成鲜明反差。其香港公开发售部分获得了超过1159倍的认购，国际发售也获15.28倍认购。
股价盘中跌破发行价，触及116.1港元低点。背后是市场对公司基本面冷静审视：智谱2022年至2024年净亏损分别约1.4亿、7.9亿、29.6亿元，2025年上半年亏损就达到约23.6亿元。研发是吞噬现金的主因，其中超过七成的研发支出用于购买算力服务。
资本市场用股价波动，给这位“第一股”上了关于盈利预期的第一课。
02 “基建派”的苦修
在“大模型六小虎”中，智谱选择了最“重”、最“苦”的一条路——“基建派”。
智谱的起点是清华大学实验室，坚持全栈自研GLM架构。这条路重投入、长周期，目标是成为AI时代的“发电厂”或“操作系统”。这与同期上市、主打C端爆款应用的MiniMax形成鲜明对照。
智谱的核心商业模式是MaaS（模型即服务），通过API、模型订阅及本地化部署向企业及开发者输出通用智能能力。招股书显示，2022至2024年收入复合年增长率超130%，2025年上半年收入1.91亿元，同比大增325%。
与增长相伴的是高企的研发投入。2025年上半年研发支出达15.95亿元，同比增长85.6%。算力成本是大头，同年上半年仅算力服务开支就达11.45亿元。
高强度的研发投入支撑其技术快速迭代，GLM系列模型保持每2-3个月完成一次基座迭代的节奏。
03 生态飞轮的构建
智谱试图构筑一个以自身模型能力为核心的生态系统，形成“数据-模型-开发者-应用”的增长飞轮。
其开源战略是启动飞轮的关键一环。智谱认为，开源与商业化长远并不冲突，开源有助于降低市场教育成本，吸引更多人构建生态。截至2025年9月末，其模型赋能了全球12000家企业客户，连接超4500万名开发者。
商业转化已有体现。其AI编程订阅产品上线仅两个月，年度经常性收入（ARR）便突破亿元。在客户结构上，前五大客户收入占比从2022年的55.4%降至2025年上半年的40.0%，收入健康度有所改善。
飞轮效应体现在调用量上。2025年11月，智谱日均token消耗量达4.2万亿，这一指标已接近行业顶级水平。
04 路线分野
中国头部大模型公司正走向截然不同的发展路径。智谱作为“基建派”，与“应用派”的MiniMax在上市节点形成一场关于AI产业价值归属的正面对照。
智谱董事长刘德兵强调，智谱的愿景是“让机器像人一样思考”，是追求AI智力水平提升的长期主义。坚持做大参数模型作为“技术锚点”，用以衡量和推动小模型的优化。
05 通往AGI之路
上市不是终点，而是为更长远AGI（通用人工智能）征程获取“补给”的新起点。
智谱首席科学家唐杰在上市首日的内部信中宣布，2026年将推出新一代GLM-5模型，并探索超越Transformer的全新模型架构。
智谱认为行业正处在从L3（自我学习）向L4（自我认知）跨越的关键点。真正的技术瓶颈在于模型能否实现“自学习”，核心标志是模型能够调整自身的参数数值。一旦突破，模型迭代速度将极大加快。
据中信证券预测，智谱2025年收入有望达7.38亿元，2026年收入预计16亿元，保持高速增长。未来六年国内大语言模型市场规模或将实现20倍增长，企业级需求将主导千亿机会。
上市仪式上，智谱董事长刘德兵表示“非常有幸智谱作为中国大模型代表，站在这个历史性的起点”。而就在几天后，路径迥异的MiniMax也将登陆港股。
资本市场正用一种更严苛的尺度，检验这些AI企业能否将技术“摸高”转化为可持续的商业优势。
大模型“六小虎”的上市竞赛才刚刚开始，谁的技术路线能真正跑通“模型迭代×生态飞轮”的增长公式，谁才能在这场通往AGI的马拉松中坚持到最后。
